撰文｜張猛 編輯｜LEE

9月29日，自稱美妝行業領先的網際網路零售服務商——麗人麗妝（SH.605136），在上交所主機板成功上市，股票發行價12.23元/股，發行總量4001萬股。這家公司在成功獲得了電商巨人“阿里系”流量後，獲得眾多美妝行業品牌商委託，在自己的天貓旗艦店中經銷品牌美妝產品。

在睿藍財訊的研究看來，麗人麗妝的經營狀況近年並不樂觀，收入放緩、存貨問題以及淨利率偏低都將成為這家公司提高自身估值的巨大障礙。至於遠期成長，如何讓自己不再被視為“阿里影子中的小電商”，麗人麗妝的功課還有很多。

理工男的美妝生意

麗人麗妝的商業故事，緣起於2007年的淘寶個人店鋪。畢業於清華大學的黃韜，放棄了清華大學講師、外企高管的身份，運用理工思維協助妻子運營淘寶店。經過九個月的摸爬滾打，成功打造三CROWN的店鋪。2010年，經過商業覆盤，黃韜夫婦毅然放棄了三CROWN的淘寶店鋪，選擇了電商帝國最大的“商業地產”——淘寶商城，開啟了化妝品天貓旗艦店。

面對別人炙手可熱的現世成功，特立獨行的黃韜沒有眼紅到選擇跟隨，而是“不走尋常路”的選擇了經銷商模式。

依託於天貓商城巨大的商業流量賦能和阿里創投的鼎力支援，麗人麗妝通過多品牌集中運營，實現訂單管理系統、庫存管理系統等後臺IT系統、營銷策劃設計團隊等資源共享，大力降低運營成本，凸顯規模效應。截至目前，麗人麗妝達成了世界十大化妝品集團戰略授權合作，覆蓋包括蘭蔻、雅漾、碧歐泉等55個知名化妝品品牌。

千億市場規模

麗人麗妝所在的美妝行業，固然是千億市場的規模。隨著居民收入的增長、城鎮化率的提升、化妝品消費觀念的轉變，化妝品日益成為廣大消費者的剛性需求。經過二十多年的發展，國內化妝品行業市場規模保持穩定增長，自2013年以來位居全球第二大化妝品消費市場。2015~2019年，中國化妝品類零售總額規模自2049億元增長至2992億元，年平均複合增長率9.9%。

當時，基於團購模式的聚美優品，美妝生意做得風生水起，成為美妝電商行業的帶頭大哥。同時，國內美妝代運營的企業，同樣賺得盆滿缽溢。

收入放緩，存貨高企

2017-2019年，麗人麗妝營業收入分別達到342,027.41萬元 、361,481.26萬元和387,446.77萬元，同期的淨利潤分別達到22,567.62萬元、25,168.88萬元、28,448.28萬元，因此，最近三年的淨利潤率6.60%、6.96%、7.34%，在同行業中屬於中低水平。

同時，行業競爭加劇影響公司議價能力，服務費率持續下滑，營收增速呈現逐年放緩的趨勢。相比於同業公司的珀萊雅和壹網壹創，作為盈利能力的重要衡量指標的淨利潤率，麗人麗妝都處於明顯的競爭劣勢。

此外，麗人麗妝採用經銷商模式，承擔更大的庫存風險。2017-2019年，存貨體量越來越大，週轉天數逐年增加。2019年，存貨金額51,726.60萬元，超過同期淨利潤的2.29倍。2019年，存貨週轉天數接近80天，屬於美妝行業中等偏上的水平。

過分依賴阿里系，新興渠道拓展不利

2018年，公司曾經衝擊過IPO，受到監管部門“過分依賴天貓商城、營銷渠道單一”的質疑，從而鎩羽而歸。麗人麗妝招股說明書顯示，“公司運營平臺相對單一，未來若天貓及淘寶在電商平臺領域的影響力有所下降，或天貓及淘寶的平臺管理政策發生不利變化，或公司與天貓及淘寶的合作關係發生改變，則將可能對公司的經營業績產生一定的不利影響”。

當然了，為了贏得更多的市場聲音，麗人麗妝還是做了一些積極的努力，比如斥資2000萬元投入了papi醬的廣告，努力參與網紅經濟，追趕內容營銷的風口。打造自有品牌，主打“萌系”美妝工具的Momo-Up，然而收效有限。麗人麗妝在強勢的阿里帝國面前，沒有實現從商品搬運工到價值塑造者的華麗轉身，沒有拿到足夠的話語權。

然而，天貓商城真的可以長久不衰，成為麗人麗妝可以乘涼的參天大樹嗎？隨著90後成為時尚市場的消費主力軍，化妝品的消費習慣和購買渠道都出現了巨大的變化。

福斯耳熟能詳的薇婭和李佳琪就是其中的典型。同時，抖音短視訊/快手直播等平臺不僅為美妝KOL提供更直接的互動形式，也為消費者提供邊看邊買的便捷體驗。

美妝個護是抖音/快手平臺中投放KOL最多的品類。完美日記以小紅書為主要營銷渠道，通過高密度的創新社交營銷打造爆款，實現了銷售額實現爆發式増長。

同時，隨著線上流量的枯竭和一二線城市的使用者習慣的固化，三四線城市渠道下沉也不是天貓電商平臺科技解決的現實問題。

股權結構單一，受制於阿里網路

公司總股本3.6億股，董事長黃韜合計持有公司1.34億股（佔37.4%），為公司控股股東、實際控制人。阿里網絡合計持有公司7,038萬股（佔19.6%），為公司第2大股東。

從公司的股權機構可以看出，黃韜、阿里網路和漢理資本成為公司股權的“三駕馬車”，阿里憑藉渠道優勢和持有股權牢牢把控著公司的發展方向。

小結

睿藍財訊認為：美妝行業擁有著千億市場規模的廣闊市場空間，足夠容納數十家百億規模的上市公司。曾經風生水起的“聚美優品”雖然私有化了，萬千女性向往美麗的慾望永不停歇。麗人麗妝可以定位於美妝行業“京東”，充分發動社交媒體、短視訊、小紅書、網紅達人、電商平臺和KOL的全渠道營銷模式，通過運營和經銷高階品牌的“線上店鋪”，達到擁有較好的發展預期。

目前，國外大牌廠商（例如歐萊雅集團）自建營銷團隊，天貓商城的大廈在短視訊直播和私域流量的炮火下開始動搖。高度依賴天貓商城以及阿里網路重倉參股，夾縫中生存的麗人麗妝只能在品牌商和阿里系的夾縫裡小心謀利。

一直靠著“夾心餅乾”延續生命的話，麗人麗妝的未來想象空間恐怕不容樂觀。走出“阿里依賴症”才是麗人麗妝迫切的課題。

睿藍財訊出品

文章僅供參考 市場有風險 投資需謹慎